星標★ IPO 日報 精彩文章第一時間推送

自小菜園 2024 年 12 月 20 日成功登陸港交所之后，2025 年開年，又一家安徽本土企業(yè)老鄉(xiāng)雞遞交了港股上市申請書，由中金公司和海通國際擔任聯(lián)席保薦人。

根據招股書披露的數據，近兩年老鄉(xiāng)雞營收、凈利處于快速發(fā)展階段，2022 年至 2023 年，老鄉(xiāng)雞營收分別為 45.28 億元、56.51 億元，增速為 24.8%；凈利潤分別為 2.52 億元、3.75 億元，增速為 48.8%。

不過，與高歌猛進的業(yè)績相比，公司采用全產業(yè)鏈模式造成毛利率和同行差距較大，加盟店數量激增但單店業(yè)績增速放緩，典型的家族企業(yè)背后可能存在關聯(lián)交易等問題，依舊使公司未來發(fā)展存在較大不確定性。

低毛利之憂

與現在流行的從預制菜企業(yè)采購食材不同，老鄉(xiāng)雞選擇自建中央廚房的方式，從養(yǎng)殖、采購、加工、物流全部自建渠道。

在一定程度上，這種模式能夠通過大規(guī)模生產降低生產成本，同時也能夠最大程度保持食材的新鮮度和食品安全。

招股書顯示，截至 2024 年 9 月 30 日，老鄉(xiāng)雞在安徽擁有 3 個綠色健康的養(yǎng)雞場，占地面積 92.07 萬平方米，實現了標準化、規(guī)?；B(yǎng)殖。公司同時配備自動化生產線的 2 個中央廚房，能夠針對不同菜品的原材料進行標準化處理與加工，確保所有門店產品質量如一，另外，公司在全國布局了 8 個配送中心，以保證食材的新鮮、及時送達。

不過，結合招股書中披露的數據，IPO 日報發(fā)現，公司采用自建渠道的模式，在一定程度上是以犧牲公司毛利率為代價的，自有養(yǎng)雞場、自動化的生產線、配送中心的建立等都會耗費巨大成本。

2022 年、2023 年和 2024 年前三季度（下稱 " 報告期 "），公司產品毛利率分別為 20.30%、23.30% 和 23.50%，雖然呈現上升趨勢，但已經上市的中式快餐 " 小菜園 " 同期毛利率基本都在 65% 以上，同行品牌鄉(xiāng)村基的同期毛利率也均超過 56%。相比而言，公司毛利率處于較低水平，且和同行差距較大。

毛利率偏低的原因是自建養(yǎng)殖場所造成的原材料及耗材成本較高。報告期內，公司原材料及耗材占比分別為 37.0%、37.7%、37.2% 及 39.8%。

對此，有市場相關人士對 IPO 日報表示，在原材料及耗材占比較高的背后，往往會存在公司通過自建工廠的形式，將利潤留在養(yǎng)殖公司的可能性。

就公司的股權結構來看，董事長束小龍、束文（束小龍的胞妹）及董雪（東小龍的配偶）通過各自間接全資擁有的投資工具分別持有公司 70.78%、15.02% 及 6.22% 股權，合計持股占比高達 92.02%。

成立至今，公司僅有三次外部融資，分別是 2019 年加華資本對公司投資的 1.99 億元天使輪投資，2021 年 12 月投資入股的麥星投資和廣發(fā)乾和，前者出資 0.89 億元占 0.49%，后者出資 0.5 億元占 0.28%。

不過，上述外部股東股權除了加華資本仍然持有 4.98% 的股權，其余股權在公司上市前已經全被公司回購，可以說，老鄉(xiāng)雞是一家典型的家族企業(yè)，超九成股權緊緊握在 " 束家人 " 手中。

另外，截止 2023 年 12 月 31 日，在公司前五大供應商中，食品類供應商主要為益海嘉里、溫氏食品以及合肥立華。

根據采購合同信息，具體來看，益海嘉里主要供應大米，而潯味堂主要負責魚頭、魚片、魚塊和獅子頭等產品的供應，溫氏畜牧、合肥道保、合肥立華則主要負責供應活雞。

值得注意的是，資料顯示，合肥道保法人為束道保，與老鄉(xiāng)雞創(chuàng)始人束從軒存在親族關系。

盡管根據最新披露的招股書中的內容，公司關聯(lián)交易上并未出現親屬的身影，但不排除公司存在 " 肥水不流外人田 "，進行關聯(lián)交易的可能性。

單店業(yè)績增速下滑

一般來說，餐飲行業(yè)由于準入門檻低、競爭對手多，企業(yè)往往很難通過提價來帶動的營收的增長。公司所在的中式餐飲領域，更是屬于高度競爭市場，該類企業(yè)為了提高行業(yè)準入門檻，往往會采取連鎖的方式，最大程度排除其他競爭者進入同一區(qū)域。

結合招股書中披露的數據來看，在 2024 年，老鄉(xiāng)雞明顯加快了連鎖店的開店速度。

數據顯示，截至 2023 年 9 月 30 日，公司的加盟門店數量是 141 家，2024 年同期，加盟門店數量達到 445 家，大幅增長了 222.7%。與此同時，公司直營門店從 2022 年的 1007 家降至 2023 年的 973 家，2024 年 9 月末繼續(xù)降至 949 家。

報告期內，老鄉(xiāng)雞直營店的翻臺率分別為 3.8 次 / 日、4.7 次 / 日以及 4.8 次 / 日，加盟店的翻臺率分別為 2.9 次 / 日、3.5 次 / 日以及 3.5 次 / 日。

對比來看，老鄉(xiāng)雞的直營店的翻臺率數據整體高于同行業(yè)的太二酸菜魚、小菜園和綠茶餐廳，其中太二酸菜魚在 2024 年第三季度翻臺率為 3.6 次 / 日，小菜園在 2024 年前八個月翻臺率為 3.1 次 / 日，綠茶餐廳在 2024 年翻臺率為 3.3 次 / 日。

不過，高翻臺率雖然在一定程度上能夠保證加盟商的收益，但翻臺率一旦下降，加盟商賺不到錢，將對公司進一步招商擴張的步伐造成直接影響。

一個令人擔憂的數據是，在經過 2024 年前三季度的快速擴張后，老鄉(xiāng)雞同店的銷售額增速不斷下降。

招股書顯示，2023 年，老鄉(xiāng)雞同店銷售額 45.7 億元，較 2022 年增長 16.1%，而 2024 年前 9 個月，老鄉(xiāng)雞同店銷售額為 37.3 億元，同比僅增長 3.0%。